Asia Centre

La presse hongkongaise semble opter pour la deuxième réponse. Pour les analystes de la vie politique chinoise, le constat que l'idéologie marxiste ne permet plus aux élites chinoises de répondre aux besoins d'une société désormais plus diversifiée ou aux défis posés par une économie plus complexe, est devenue chose courante. La réflexion politique, selon eux, doit absolument évoluer pour être en phase avec la réalité d'une Chine après près de trente ans de réformes et d'ouverture. Après les "trois représentativités" de Jiang Zemin, aucune innovation politique n'a émané du Parti, créant un vide et une baisse de motivation.

Pendant les mois de juillet et d’août, le gouvernement central a donc réuni une conférence de travail, organisée en deux volets, réunissant des experts issus des départements de recherche du Parti, de l'école du Parti, du ministère de la Propagande, de l'Académie chinoise des sciences sociales et des experts issus des branches locales de ces institutions, autour de la question de la construction idéologique et théorique. Hu Jintao, qui a participé à la deuxième partie du colloque, aurait souligné l'importance de consolider une ligne idéologique servant de guide au Parti et à la population, faute de quoi, les acquis du pays ne pourraient être consolidés et approfondis.

Les experts réunis, toujours d'après Chengming, auraient souligné ce vide idéologique et l'incapacité du marxisme à le combler,, d'où la nécessité d’affirmer la constitution comme fondement de l'activité politique du pays. Pour les experts, la nature et les fondements socialistes du pays s'étant effondrés, des contradictions sociales, politiques et économiques font désormais surface et il devient urgent de leur apporter des solutions. Dans certaines provinces, poursuivent-ils, la société peut être qualifiée de "capitaliste avec des caractéristiques chinoises"… Le développement en deux temps de la réforme économique d'une part et de la réforme politique d'autre a laissé émerger des groupes privilégiés et a donné lieu à une polarisation profonde de la société chinoise, approfondissant la rupture avec ses fondements socialistes.

De même, la notion de "stabilité avant tout" a été mise en cause par les participants au colloque, car elle a donné une nouvelle légitimité à la gouvernance par la personne et le Parti (par opposition au gouvernement par la loi, ou rule by lawi) et à une nouvelle forme de concentration du pouvoir. De ce fait, plus on lutte contre la corruption, plus on devient corrompu, donnant lieu à une forme de "corruption structurelle". Qui plus est, au nom de la "stabilité avant tout" une pression est exercée sur la société et empiète sur ses droits civils. Le Parti ne peut donc pas faire l’économie d’une réforme de la constitution et de ses propres statuts.

Dans cette veine, la rencontre de Wen Jiabao avec quatre intellectuels proéminents a été l'occasion pour Zhu Guangya, le physicien qui a participé à la fabrication des premières bombes atomiques chinoises, d'avertir le Parti: sans réforme, il perdra le pouvoir[1]. La solution, selon Qian Xuesen, père fondateur du programme spatial chinois, est le gouvernement par la loi, et la supervision des instances politiques par des instances juridiques indépendantes.

Si le constat des problèmes sociaux fait l'unanimité, le débat reste fébrile quant aux solutions à leur apporter et la voie à prendre pour réforme le système politique. Liu Xiaobo choisit de relater deux séries récemment diffusés à la télévision chinoise pour faire part du désarroi des dirigeants chinois: le premier téléfilm, intitulé "l'émergence des puissances", a étudié l'émergence et le déclin de neuf puissances historiques. La réalisation de ce documentaire, appuyée par les plus hautes instances dirigeantes chinoises, porte un jugement favorable sur les puissances des Etats-Unis et du Royaume-Uni, ainsi que sur les valeurs qu'elles représentent: commerce libre, économie de marché et démocratie constitutionnelle. Comparé par certains à He Shang[2], cette série pourrait se comprendre comme une annonce par MM. Hu et Wen de leurs intentions sur le plan des réformes politiques. Or, d’une teneur complètement différente, se trouve un documentaire intitulé "Vigilance en temps de paix" (qui aurait été appuyé par Hu Jintao lui-même), qui explique le déclin de l'Union soviétique, et en tire des conclusions. Essentiellement, c'est la réfutation de l'héritage de Staline et la trahison du marxisme-léninisme, entamée par Khrouchtchev et suivie par Gorbatchev et Eltsine qui ont été déterminants pour le déclin de la puissance soviétique. Pour Liu Xiaobo, la diffusion de ces deux documentaires est une manifestation patente de l’indécision de la direction chinoise quant à la rénovation idéologique du parti. Selon lui, la polarisation sociale a conduit Hu Jintao à chercher des réponses dans l'idéologie maoïste. Mais le maoïsme, poursuit-il, a été discrédité il y a longtemps, remplacée par le sentiment nationaliste et des slogans creux. Il en résulte que l’équipe dirigeante emmène bien la Chine dans une certaine direction, mais sans savoir où elle s’arrêtera. MM. Hu et Wen chercheraient donc à combler le vide idéologique par un retour au maoïsme mais en raison de la faiblesse de leur autorité politique[3] et de l'émergence de groupes d'intérêts forts, ils pourront difficilement accepter "les valeurs et institutions d'une culture politique moderne". D'autre part, le retour à l'idéologie maoïste semble, elle aussi, peu probable car "l'opportunisme et le pragmatisme politique de Deng ont transformé le Parti en calculateur habile de coûts et de bénéfices", qui pourra difficilement retrouver des modes de fonctionnement plus rigides.

S'il n'est pas rare de lire ce genre de commentaires dans la presse hongkongaise, qui appelle ouvertement à la démocratisation du système politique chinois et à la libéralisation de la société, un appel similaire est venu également de Pékin. Dans le dernier numéro de Yanhuang chunqiu (China through the Ages)[4], l'ancien secrétaire personnel de Mao Zedong publie une lettre ouverte à Hu Jintao dans laquelle il plaide la cause de la démocratie constitutionnelle en Chine (tout en évitant de parler d'élections multipartites), et demande la liberté de presse, d'expression et de publication. Dans son texte, et par rapport à ses prédécesseurs dans le débat démocratique, Li Rui va très loin dans ses revendications, mais aussi dans l'habileté de son argumentation.

D'abord, il parle en termes de "crise imminente" pour décrire l'urgence de la réforme politique, qui traîne trop loin derrière la réforme économique, avant de passer à l'éloge de la démocratie. Citant Chen Duxiu et faisant appel au sentiment de solidarité des vétérans du Parti communiste chinois[5], Li Rui prône l'adoption de la démocratie en Chine. "La démocratie n'est pas exclusivement capitaliste, c'est un concept qui n'est pas lié à une classe sociale mais qui est l'émanation de longues années de lutte. Avant la révolution communiste [en Chine], l'objectif était d'abattre l'anti-socialisme, or, une fois arrivé au pouvoir, nous avons regrettablement perdu de vue de vue et nous avons fait du capitalisme et de la bourgeoisie nos principaux ennemis. En adhérant au Parti, nous nous opposions à la domination autocratique de Tchang Kai-shek avec une seule idéologie, un seul parti et un seul dirigeant. Nous voulions fonder une Chine nouvelle, libre, démocratique, forte et prospère".

Li Rui voudrait voir en Chine une étude critique de l'histoire du pays et du Parti, afin d’accorder moins d'importance à l’héritage de Mao et  de repenser la place de sa pensée dans les fondements idéologiques du pays. "Après 1949, le pays a subi des pertes importantes, non seulement matérielles, mais aussi intellectuelles. Ces sont des phénomènes détestables qui n’auraient pas pu survenir dans un système démocratique avec un équilibre des pouvoirs (…). Je crois que la racine du problème vient de l'intérieur du Parti". D'où, pour lui, la nécessité pour le Parti de se reformer: le Parti ne peut plus rester une classe privilégiée, et devra être exemplaire dans son application de la constitution. Il devra également garantir la liberté de la presse et de l'expression et, se soumettre ainsi au contrôle du peuple. Dans l'histoire contemporaine, de nombreux partis autocratiques ont accompli la transition vers le gouvernement par la loi,  c'est une tâche historique qu'il nous reste à accomplir". Pour reprendre le programme politique formulé à l'occasion du 13^ème CC[6], qui devrait, selon Li Rui, être étudié à nouveau, il prône le retrait du Parti de tous les échelons du gouvernement. Le "parti au pouvoir devrait respecter la loi et limiter ses actions aux périmètres définis par la loi… le Parti doit bien entendu gouverner, mais (…) en recevant l'aval du parlement et du gouvernement pour ses actions. Le Parti ne devrait pas être autorisé à intervenir dans l'activité du gouvernement, de même que le pouvoir judiciaire devrait être indépendant".

La démocratie constitutionnelle serait donc la seule réponse pour la Chine, mais l'adopter voudrait dire faire respecter la constitution par tous, éduquer la population chinoise à la connaissance de ses droits et introduire des enseignements, tels l’éducation civique, afin de renforcer la conscience citoyenne des Chinois. "Nous avons modifié la constitution sept fois, mais elle reste inefficace. Dès son arrivée au pouvoir, le Président Hu Jintao a mis un accent sur la constitution. Ceci a donné de l'espoir à la population." Li Rui se positionne ainsi clairement à l'intérieur du système et du Parti, et ne demande au Parti rien de plus que de respecter ses promesses.

Enfin, pour Li Rui le principe de "stabilité avant tout" ne pourra que condamner la réforme à une fin précoce. "La démocratie est une bonne chose (…), elle ne pourra que promouvoir la stabilité sociale. Certes, chaque pays à des conditions et des expériences qui lui sont propres", évoquant les affirmations que le Chine ne devrait pas copier aveuglement d'autres systèmes politiques[7], "rien ne sert d’imiter pour imiter, mais nous pouvons bénéficier d'une vaste expérience. Nous devons évaluer avec prudence les leçons de l'Histoire".

Même s'il semble peu probable qu'une réforme politique approfondie soit annoncée par Hu Jintao au moment du 17^ème CC, les pressions réformistes se font sentir dans les débats reflétés par la presse. L'urgence d'une nouvelle réflexion politique est souvent évoquée, mais les éléments de cette réflexion semblent être en gestation. Les dernières livraisons de la revue Yanhuang Chunqiu sont absentes de l'Internet, mais les textes sont reproduits par d'autres sites, faisant preuve d'une part de la volonté des organes de la propagande de limiter l'étendue de ces débats, et d'autre part de l'impossibilité (ou de la résignation à l'impossibilité) de les faire disparaître complètement.

La presse estime en effet que l'innovation politique annoncée le 15 octobre se limitera à l'introduction des slogans comme "la société harmonieuse" et le "développement scientifique" dans la constitution. Or, vu la prolifération des débats, le changement constitutionnel annoncé ira-t-il plus loin?

Good Bye Red Chips, Long Live A Market

Jusqu’en septembre 2006, les fonds de Private Equity opéraient traditionnellement en Chine selon une boucle off-shore : un fonds investi en capital étranger et enregistré hors de Chine prenait une participation dans une société chinoise (Operating Company) via un Special Purpose Vehicle (SPV) off-shore, souvent incorporé dans un paradis fiscal. Une fusion des deux entités était opérée avant de procéder à une introduction en bourse sur des marchés outre-mer, le plus souvent Hong-Kong ou Singapour. Une directive de septembre 2006[1] a mis fin à cette méthode des red chips, en réservant au Ministère du Commerce (MOFCOM) le droit de refuser toute acquisition d’une entreprise chinoise par une SPV off-shore.

Trois principaux motifs sont à la source de ce changement de régulation. Premièrement, le souci des autorités de garder la mainmise sur les meilleurs actifs du pays. En second lieu, la volonté d’attirer des firmes de qualité sur les marchés domestiques. Les fonds Private Equity n’ont de raison d’être qu’au regard de la sortie de leurs investissements, qui se fait de manière privilégiée par une introduction en Bourse. En faisant du marché A l’horizon de tout investissement en Private Equity en Chine, les régulateurs réagissent au manque critique de firmes performantes listées sur les marchés domestiques. Troisièmement, la nouvelle législation favorise l’établissement de fonds libellés en RMB, ce qui permet d’essorer une partie de l’excès de liquidités.

Depuis juin dernier, un amendement de la loi sur les partenariats en droit commercial (« 合伙企业法[2] ») permet l’incorporation locale des fonds de Private Equity. Ils peuvent désormais lever des fonds libellés en RMB et bénéficier d’une politique fiscale avantageuse qui évite une  double taxation douloureuse. Les enseignes locales gagnent du terrain : Hony Capital (弘毅), le fonds de Lenovo, ou CDH-Investments (鼎晖), dont le dirigeant, Wu Shangzhi, a inauguré la méthode des red chips en listant Eagle Ceramics (鹰牌陶瓷) à Singapour en 1999 sont ceux qui connaissent le plus de succès. Des sociétés de Bourse, comme China International Capital Corp. et Citic Securities ont aussi mis sur pied leur propres fonds de Private Equity. Les franchises étrangères affluent également : Temasek et Goldman Sachs viennent de confier cette mission à certains de leurs banquiers les plus expérimentés alors que Carlyle, Texas Pacific Group, CVC et autres s’adaptent également au changement de régulation. Au total, Pékin a approuvé 11 fonds libellés en RMB depuis 2006, réunissant un total de 10,6 milliards de dollars US (d’après le Centre for Asian Private Equity Research).

Le gouvernement a également mis sur pied des fonds d’investissement pilotes que Caijing place sous le label « Private Equity ». Le Fonds industriel de Bohai dans la région de Tianjin qui s’élève à 20 milliards de Yuan, fut monté fin 2006 alors que quatre fonds sectoriels supplémentaires ont obtenu l’accord du Conseil des Affaires d’Etat (CAE) en septembre 2007, réunissant au total 46 milliards de Yuan (4,3 milliards d’Euros)[3]. A l’heure où China Investment Corp., le fonds d’investissement souverain, inaugure officiellement son activité de gestion d’actifs, avec 200 milliards de dollars US, la mise sur pied de fonds d’investissement publics confirme l’importance que les pouvoirs publics attachent aux investissements en Private Equity dans des secteurs jugés stratégiques pour Pékin (Energie, environnement, nouvelles technologies, services financiers). N’ayant toujours pas d’actif sous gestion, ces fonds font néanmoins peser une menace sur l’ « esprit initial » du Private Equity, confronté en Chine au risque bureaucratique et au népotisme politique.

Un Private Equity dirigé

La nouvelle législation oriente largement la direction que prennent les investissements de type Private Equity en Chine. Ils sont vus comme un moyen d’identifier les meilleures entreprises du pays, d’aider à leur développement à travers des prises de participation et de les lister sur un marché A gourmand en actifs de qualité. Les autorités chinoises ont en effet pris acte du fait que les firmes adossées à des fonds de Private Equity affichent de meilleures performances sur le long cours que les sociétés classiques[4].

Le Private Equity à la chinoise est bien loin de ce que Michael Jensen qualifiait d’« éclipse des sociétés cotées [5] ». Il s’ancre, selon le Jingji Guancha, dans une logique « pré-IPO » en Chine, où les cas de Public-to-Private, fréquents dans les marchés matures, font figure d’exception[6]. La plupart des transactions prennent la forme de prise de participation (capital-développement) et il s’agit rarement d’acquisition (buy-out). La récente prise de participation de KKR dans le cimentier Tianrui à hauteur de 43,2% est un exemple typique des opérations qui devraient désormais avoir lieu en Chine[7]. KKR a investi 115 millions de dollars US en fonds propres et a sécurisé un financement syndiqué par Morgan Stanley à hauteur de 335 millions de dollars US. L’expertise des fonds de Private Equity constitue une aide considérable aux entreprises chinoises dans leur quête de création de valeur.

Mais il faut compter avec la bienveillance des autorités de régulation. Les déboires récents de Carlyle, acteur de pointe dans la région, le confirment : le fonds de Washington s’est vu refusé une transaction avec le XuGong Construction Machinery Group  (XCMG), fabricant d’engins de construction, ainsi qu’une participation de 7,99% dans la Chongqing City Commercial Bank.

Une stratégie délicate à mener

Accorder une place prépondérante au Private Equity dans le développement des entreprises chinoises est une stratégie opérante, qui justifie au premier abord les efforts des autorités chinoises. Liu Chuanzhi, dirigeant de Hony Capital, identifie notamment trois facteurs clés de succès. Tout d’abord, la Chine bénéficie de l’expansion de secteurs clés (BTP, textile, agro-alimentaire, industrie pharmaceutique) au sein desquels les entreprises peuvent dégager des flux de trésorerie élevés, stables et récurrents. Les fonds de Private Equity contribuent ensuite à la mise en place de meilleures méthodes de gestion qui se concrétise in fine par une création de valeur pour l’entreprise et une meilleure internationalisation. Enfin, le Private Equity est un outil unique pour piloter la réforme des entreprises d’Etat : l’entrée de Blackstone au capital du chimiste China National Blue Star à hauteur de 20% (600 millions de dollars)  en est un exemple frappant.

Certains facteurs structurels nuancent cependant la pertinence du Private Equity, à la fois comme stratégie gouvernementale et comme source de retours sur investissement.

Tout d’abord, si les marchés domestiques offrent une croissance exceptionnelle, ils demeurent extrêmement volatiles. Cette donnée est importante à la lumière du moratoire de trois ans à compter du jour de l’introduction en Bourse avant de pouvoir disposer de ses actions librement – à comparer à la période de six mois en vigueur sur l’essentiel des marchés mondiaux. Ajoutons qu’une société doit aussi afficher trois années complètes de résultats positifs avant de pouvoir s’introduire en Bourse. La sortie de l’investissement est ainsi repoussée à un horizon de 6 ans si la régulation est appliquée sans flexibilité. Le seul fonds à avoir réussi à liquider une partie de son investissement est IDG Venture Capital, qui a vendu la moitié de sa participation dans Guangdong Ygsoft pour 50 millions de Yuan (4,7 milliards d’Euros). Ces contraintes structurelles sont susceptibles de mettre à mal le nouveau rôle du Private Equity en Chine. Comme le souligne Wu Shangzhi, dirigeant de CDH-Investments, les fonds ont alors tendance à diminuer les risques en privilégiant l’investissement sur les sociétés plus matures et en infléchissant la part du capital risque dans leur portefeuille d’actifs.

Cette situation diminue encore le nombre de cibles potentielles dans un contexte où l’offre de liquidité surpasse la demande. A titre d’illustration, les transactions de Private Equity se sont élevés à 752 millions de dollars alors que les fonds levés ont atteint 5,3 milliards de dollars durant le même période[8]. La concurrence accrue entre fonds chinois et fonds internationaux, combinée à la rareté des cibles de qualité va dès lors contribuer à une survalorisation des actifs et, par conséquent, à une plus grande difficulté pour les fonds d’afficher les taux de rendement interne espérés. La disparité entre le montant des fonds levés et le vivier de transactions risque en outre de contraindre les investisseurs à abaisser leur standard afin d’utiliser les fonds, libellés en RMB, monnaie non convertible, durant leur durée de vie.

Le marché du Private Equity en Chine est un marché à fort potentiel de croissance, mais dont les perspectives demeurent floues en raison de l’opacité du mode de prises de décisions des autorités de régulation. Le succès du nouveau rôle que les pouvoirs publics assignent au Private Equity dépendra largement de la flexibilité des régulateurs, notamment en ce qui concerne le droit boursier, ainsi que de la santé des marchés financiers domestiques. A titre d’exemple, la levée du moratoire de trois ans suivant l’introduction en bourse pourrait autoriser les fonds de Private Equity à opérer des investissements plus risqués, ce qui profiterait aux meilleures entreprises chinoises comme aux partenaires de ces fonds, et satisferait en grande partie la nouvelle mission du Private Equity comme outil d’amélioration du paysage industriel chinois.

Ces mesures ont permis d’éviter le krach, non de ralentir la croissance chinoise. Les problèmes devaient donc resurgir. Le 11 septembre dernier, le Bureau national des statistiques annonçait que l’index des prix à la consommation d’août avait augmenté de 6,5%, un record depuis 10 ans. En juillet, les prix des produits alimentaires ont grimpé de 15% et ceux du porc de 90%. Auparavant pendant le printemps et l’été, on commençait à parler d’un excès de liquidités (流动性过剩), nouvelle expression venue remplacer la surchauffe d’il y  a trois ans.

L’article du Zhongguo Guoqing Guoli présente un rapport très pessimiste de cette situation « objective » (一个客观事实). Pour son auteur, le seul moyen de résoudre le problème de cet excès de liquidité est de réévaluer le yuan, diagnostic  partagé par beaucoup de Chinois.  La Chine compte à l’heure actuelle 35 000 milliards de yuans de dépôts (soit une augmentation de 1 875 milliards de yuans par rapport à l’année précédente), 15 000 milliards de yuans de valeurs d’actions A, et en moyenne, 600 milliards de nouveaux investissements dans les villes chaque année. Selon les estimations, l’excès allait en juin de 1100 à 3600 milliards de yuans (3 000 milliards selon Zhang)[1]. Le rapport masse monétaire M2/PIB s’élevait à 165% en 2006 (209 000 milliards de yuans de PIB, 346 000 milliards de M2), contre 55% aux Etats-Unis.

Les agrégats monétaires chinois fin mars 2007

D’où viennent les excès ?

D’après Yuan Gangming, chercheur à l’Académie des Sciences Sociales, dans les trois années précédentes, les réserves des banques commerciales n’ont cessé de baisser, malgré l’augmentation des réserves obligatoires. Le multiplicateur monétaire à la fin 2006 avait atteint 25,3%.

Pour Zhang, l’excès de liquidité ne serait pas lié à des politiques d’élargissement de la base monétaire, mais bien au taux de change. Les « doubles excédents» (双顺差, commercial – 46 milliards de dollars au premier semestre, soit plus de 23 milliards que l’année précédente –, et les réserves de change de 1200 milliards de dollars[3]) apportent certes à la Chine des réserves de change importantes mais créent également des potentialités d’excès de liquidités sans précédents. Le taux de change serait responsable de 70% de la création de monnaie. En outre, la relation épargne / investissements n’est pas équilibrée. L’épargne continue à augmenter et représente à l’heure actuelle 44% du PIB, soit largement au dessus de la moyenne internationale. L’économie chinoise est caractérisée par un important excédent du compte courant, qui vient renforcer l’excès de liquidité.

Ces déséquilibres structurels sont la maladie de la Chine, maladie qui risque de s’empirer avec les excès de liquidité. Outre le déséquilibre des échanges extérieurs, on compte également un déséquilibre dans la relation investissements / consommation. Pour Zhang, le problème ne vient pas, comme on peut souvent le lire, de la faible consommation des Chinois mais d’une augmentation trop rapide des investissements chinois. Ainsi, au premier semestre 2007, les ventes de détail ont connu une augmentation de 14,9%. Dans le même temps, les investissements ont augmenté de 23,7% : désormais, le rapport investissements / consommation dépasse 70%. Un tel rapport n’est pas tenable. En 2006, l’ensemble des investissements s’est élevé à 1000 milliards de yuans, ce qui représente une augmentation de 8,7%. Zhang estime que sur ces 1000 milliards, 80 milliards constituent des excès de liquidité. Or, 92% de ces surliquidités sont partis dans l’immobilier. Au premier semestre de cette année, les investissements fixes se sont élevés à 1752 milliards de yuans dont 354 milliards dans l’immobilier, soit 20,22% du total.

En outre, l’excès de liquidité expose le secteur financier à des risques très importants. Pour les banques commerciales, l’abondance des capitaux risque de provoquer un afflux de prêts, ce qui va pousser les banques à abaisser le seuil des exigences en matière d’obtention des prêts. Zhang signalait ainsi qu’au moment de la rédaction de son article, les prêts avaient augmenté de 16,3% depuis le début de l’année, M2 avait grimpé de 17,3%, soit au-delà de l’objectif des 16%. Au niveau boursier, les indices ne cessent de dépasser leurs records historiques. Cela sans parler de la bulle immobilière.

La politique monétaire : inflexible et floue

La Banque centrale a utilisé de nombreux leviers pour tenter d’endiguer ces excès de liquidité : émissions de bons, ouverture du marché, augmentation des réserves obligatoires, réajustement des taux d’intérêt, etc. Mais aucune mesure ne s’est révélée suffisante, ni n’a été poussée jusqu’au bout de sa logique. L’émission des bons n’est pas suffisante, et son ampleur reste beaucoup trop faible par rapport à l’augmentation des réserves de change. L’ouverture progressive des opérations a été limitée aux bons du Trésor. La Banque centrale a depuis l’année dernière augmenté 7 fois les réserves obligatoires. Si l’on considère que ces mesures ont concerné environ 160 milliards de yuans à chaque fois, en tout on aboutit à un gel sans précédent de 1 120 milliards de yuans. A noter que ce genre de décisions est difficile à mettre en pratique, car elles impliquent que les banques réduisent leurs profits.

Mais le principal problème vient du fait que l’augmentation des réserves obligatoires ne peut permettre de s’attaquer aux deux principales causes des excès de liquidité : le taux d’épargne trop important et le taux de change. Et, paradoxalement, selon Zhang, elle ne permet pas non plus de régler les problèmes d’augmentation des crédits, de surinvestissements ainsi que la bulle immobilière.

En plus de ces mesures, la Banque centrale a en un an relevé à cinq reprises les taux d’intérêt des banques commerciales[4]. La levée des taux permet d’augmenter le coût des investissements et doit donc permettre de les réduire. Mais l’augmentation des taux est une lame à double tranchant. Ainsi, pour l’instant, l’épargne chinoise et les dépôts bancaires sont assez élevés. Augmenter les taux contribue donc à alourdir le fardeau des banques commerciales. En plus, l’augmentation des taux risque d’attirer de capitaux spéculatifs venant de l’étranger ; grande crainte des Chinois depuis la crise asiatique d’il y a 10 ans.

Il est donc urgent de changer de stratégie économique. D’abord, il faut être moins dépendant du commerce extérieur. La croissance chinoise doit reposer sur trois forces (三力) : les investissements, la consommation et les exportations. En outre, il faut mettre en place un système de protection sociale (i.e. améliorer l’accès aux soins, à l’éducation, aux services publics en investissant plus dans ces secteurs) ; seul moyen de faire diminuer l’épargne et les surinvestissements dans le système financier – et en même temps moyen de relancer la consommation.

Zhang invite également à la poursuite la dérégulation, notamment du marché des changes et au marché du yuan. La meilleure solution serait d’augmenter la valeur du yuan face au dollar de 3%.

Désaccords

Le point de vue de Zhang n’est pas partagé par tous. Pour commencer, la réévaluation du yuan ne produirait pas forcément les effets escomptés.

L’ancien économiste de Morgan Stanley, Andy Xie cite les exemples du Japon, de la Corée ou de Taiwan dans les années 1980 qui réévaluèrent leurs monnaies de 30 à 50% sans pour autant parvenir à réduire l’inflation. Une réévaluation n’aurait qu’un effet temporaire[5]. Pour Albert Keirdel, du Carnegie Endowment for International Peace, elle aurait pour conséquence de rendre les biens chinois plus chers à l’étranger ce qui, couplé à une forte inflation, risquerait de transformer l’excédent en déficit commercial[6].

Que faire alors ? Pour Xie comme pour Keirdel, les autorités doivent relever les taux d’intérêt de manière ferme, afin de marquer leur volonté de lutter contre l’inflation. Keirdel craint une montée des tensions sociales. Ces questions sociales préoccupent moins Xie qui appelle à une politique d’austérité, du type de celles qu’a adopté Paul Volker aux Etats-Unis pendant les années 1980. Recommandations qui vont à l’encontre de celles de Zhang (réinvestir les excès de liquidité dans les services sociaux).

Il est difficile d’imaginer l’équipe dirigeante se résoudre à employer de telles mesures. Hu Jintao et Wen Jiabao se sont pour l’instant présentés comme très concernés par les questions sociales. Reste qu’à l’heure où ces lignes étaient écrites, ces difficultés économiques semblaient mettre Wen en difficultés à la veille du XVIIème Congrès[7].